关注微信 欢迎访问 本信选配 |  客服热线:4000-46-5559  |  易记网址:www.690001.com
   首页 >

新闻动态

本信选配:衰退还是危机:实质差异及历史比较

发布时间:2020/3/25 9:02:35

历数近50 年的全球经济衰退与危机。

      70 年代以来美国历次经济衰退的诱因。1971 至今美国共经历过6 轮衰退,分别发生于:1974 年2Q-1975 年2Q、1980 年2-4Q、1982 年、1991 年1-2Q、2001 年以及2008 年4Q-2009 年3Q。衰退诱因主要包括滞胀风险、储贷危机、金融泡沫及地产泡沫等。其中,在2001 年科网泡沫和2008 年次贷危机中美股跌幅超过50%。

      90 年代日本经济泡沫破灭。《广场协议》后日元大幅升值令其外需萎缩,传统产业不断向外迁移。为了缓解汇率升值及输入型通缩压力,日本央行不得不持续降息。汇率升值、无风险利率下降叠加传统制造业产业转出,地产和金融资产价格被快速推高。1989 年日本央行开始控制风险抬升基准利率,但却导致资产价格泡沫破灭。

      2012-2013 年欧债危机引发的欧元区经济危机。欧债危机涉及希腊、葡萄牙、爱尔兰、意大利、西班牙五国。

      上述各国均有过于依赖房地产和旅游业、经济结构单一实体空心化严峻的特征。2008 年次贷危机令上述各国经济增速大幅下滑,财政扩张又导致主权债务利息支出负担过重。债务违约风险暴露后,国债收益率上升又进一步加剧债务风险,并最终拖累欧元区出现经济危机。

      上世纪80 年代初拉美危机与90 年代的亚洲金融危机。拉美危机与亚洲金融危机的爆发本质上是新兴国家在产业承接过程中未能有效利用后发优势提高在高附加值领域的国际竞争力的结果。一旦全球范围内涌现出人力成本和人力结构更优的经济体,国际资本撤离就导致此类地区就业环境受到冲击、内需长期不足。

      衰退与危机的本质差异:居民部门资产负债表是否恶化。如未恶化,则为周期性的经济衰退;如恶化,则为经济危机,需要通过无风险利率中枢长期下移来不断修复。

      私人信贷比率缺口高于预警值是各国发生经济危机的信号。经济衰退与经济危机的差异在于是否导致该经济体元气大伤。80 年代初的拉美危机、90 年代初的日本经济泡沫、90 年代中期的亚洲金融危机、2008 年美国次贷危机以及2010-2012 年欧债危机可被归为经济危机一类,其余则应被视为经济衰退。全球,特别是中高收入国家家庭消费占GDP 比重往往高于50%。也就是说,居民部门消费是各国经济的压舱石。数据显示,上述每一次经济危机前相关国家的私人部门信贷缺口均明显超过预警值(10%)。也就是说,某一经济体爆发经济危机的前提或为私人部门(特别是居民部门)过度加杠杆,此后由于居民部门进入去杠杆阶段导致内需长期不足。

      发达经济体经济衰退转化为经济危机的要素:人口结构长期拐点附近;地产泡沫破灭。在日本经济泡沫破灭、  美国次贷危机以及欧债危机爆发前后上述三大经济体的抚养比 都出现了长期拐点。上世纪90 年代日本和2008年美国在经济危机前夕都出现了显著的地产泡沫。私人信贷比率缺口过高往往就是地产泡沫化的信号。地产为居民部门创造的财富可能是短期的,但是带来的负债却是长期的。地产泡沫破灭过程意味着居民部门资产与负债期限矛盾显现化,一旦发生就将长期掣肘内需。

      危机爆发后新兴国家就业环境恶化导致长期内需不足。低收入群体就业及收入状况才是各国消费支出的关键,而低收入群体的收入较多来自经济增长带来的工资收入,一旦就业环境持续低迷必然导致内需长期不足。拉美危机及亚洲金融危机过后,巴西、泰国贫富分化加剧,表明在国际资本撤离后上述各国就业环境长期疲软。

      对照当下:全球衰退已成定局;全球危机仍缺少证据。

      Q2 美国经济或现两位数下滑,全球经济负增长概率极高。疫情有两点特殊性:一是属于不确定性风险;二是从供给端压制生产、就业和需求。此外,2019 年欧美日等多数经济体均已进入金融危机后的经济晚周期阶段,疫情成为由晚周期向衰退期过渡的催化剂已成定局。以美国为例,疫情因素将从企业和居民两个部门冲击美国经济。假若Q2 美国失业率升至10%,美国零售销售同比就将下滑至-20.9%,2Q 美国实际GDP 环比折年率或现两位数负增长。同期,若欧元区经济负增长、中国实际GDP 同比低于5%,全球经济就将呈现阶段性负增长。

      主要经济体内需短期受损,长期或无碍。2008-2014 年,美国、欧元区以及全球的抚养比相继迎来拐点,从时间上看这一轮人口结构变化大概率与二战后婴儿潮有关。而当下及未来一段时间暂时不会有大型经济体出现人口结构的长期拐点。此外,多数国家信贷缺口为负值,表明金融危机后全球居民部门出现了过度去杠杆的现象。

      换言之,人口结构和居民杠杆表明全球主要经济体并未迎来长期内需拐点,经济危机大概率不会发生。

      部分新兴国家主权债务风险或为最大隐患,但属局部冲击。假若疫情持续,财政不断加码,利息支出或令各国面临极大挑战。结合各国债务占GDP 比重、债务利息支出、无风险利率等因素评估,一旦疫情持续时间超预期,巴西、阿根廷等国主权债务违约风险较高。此外,产油国及部分拉美国家存在较大的外部风险敞口。但逻辑上,新兴经济体的危机对于发达经济体和中国的影响相对有限。因此即便未来一年部分新兴国家出现债务危机或经济危机,也大概率是局部冲击,难以推动全球性的经济危机。

      疫情冲击过后,全球大概率重回宽信用周期;全球仍有长期增长动能。

      财政货币化曾是金融危机后欧美日的重要经济支点,但也透支了上述各国的长期财政政策甚至货币政策空间。

      疫情冲击令全球经济体进一步加大了财政刺激,也将财政空间压榨殆尽。金融危机后,与各国财政过度加杠杆形成鲜明对比的是在严监管背景下各国私人部门(特别是居民部门)的过度去杠杆。疫情带来的金融动荡甚至债务风险过后,各国将大概率重新放松金融监管、进入宽信用周期,解放财政、同时获得新的经济增长动能。

      区分危机和衰退的意义:对增长影响的路径不同,对资产定价的影响方式也会有不同。

      经济危机后无风险利率中枢会长期下移,修复居民部门资产负债表、实现财政货币化提振经济,但同时带来了金融资产估值泡沫;经济衰退过后往往新周期的开始,无风险利率中枢不存在长期下移甚至有可能因经济企稳而逐步回升。疫情的出现令欧美日货币空间透支殆尽的同时也可能结束各国次贷危机后的增长模式,金融资产估值提升阶段结束,美股或进入长期去估值周期,类似2001-2008 年;宽信用周期回归,释放居民加杠杆空间,美国地产市场景气度或进一步回升。

微信二维码

微信公众号

官网App下载

官网App下载

客服热线

在线咨询

   工作时间:交易日09:00-18:00
周六日12:00-17:00